🇷🇺📉 Правителството на Руската федерация внесе за гласуване в Държавната дума бюджет за 2027 г. с дефицит от 5,44 трлн рубли с план да заеме 7,72 трлн на вътрешния пазар. На същия 30 септември Министерството на финансите не успя да продаде нито една облигация на последния си аукцион за тримесечието и обясни провала с „липса на заявки на приемливи ценови нива“. Седмица по-късно ведомството пласира 7-годишни книжа за 39,1 млрд рубли с 16,63% средна доходност. На 20 май същите книжа се продаваха при 14,64%.
Облигациите на федералния заем (ОФЗ) са основният инструмент, с който Москва покрива разликата между бюджетните приходи и разходи, откакто достъпът ѝ до западните капиталови пазари е затворен. За 2027 г. финансовото министерство иска да пласира с 2,3 трлн рубли повече, отколкото беше предвидило в бюджета миналата година. Когато цените на облигациите падат, тяхната доходност нараства: настоящите притежатели губят, а новите купувачи искат по-висока компенсация за риска. Затова всяко поевтиняване на руския дълг на борсата се превръща в по-скъп заем за бюджета.
Заложеният недостиг надхвърли дори очакванията, обявени от Кремъл. На съвещанието по икономически въпроси на 17 септември президентът Владимир Путин отбеляза, че „се очаква дефицитът на федералния бюджет да бъде около 2%“ от БВП при цена на петрола от порядъка на 50 долара за барел. „Може би дори изглежда свръхконсервативно, затова пък е надеждно“, допълни той. На същото съвещание Путин свърза поскъпващия петрол с по-високите приходи от петрол и газ през следващите месеци и попълването на Фонда за национално благосъстояние, който е основния резервен фонд на страната. Една седмица след това правителството одобри проект с дефицит от 2,2% от БВП. Действащият закон предвиждаше за 2027 г. дефицит от 3,2 трлн рубли, или 1,2%.
Последните две години обясняват защо пазарът не приема новия план буквално. Както обясни Александра Прокопенко от Carnegie, откакто започна войната, нито една бюджетна цел за дефицита не е изпълнена: за 2025 г. заложените 0,5% от БВП се превърнаха в 2,6%. Законът за 2026 г. предвиждаше 3,79 трлн рубли, или 1,6% от БВП. В обяснителната записка към новия проект правителството оценява дефицита за годината на 7,3 трлн, или 3,2%. Само за първите 8 месеца недостигът е 5,8 трлн рубли, повече отколкото за цялата 2025 г. Институтът на Киевското училище по икономика (KSE Institute) очаква до края на годината дефицит от 8,1 трлн, около 3,7% от БВП. Институтът смята оценката по-скоро за долна граница, защото Русия обикновено изразходва между 35 и 37% от годишния си бюджет в последното тримесечие.
Пазарът започна да отказва да финансира държавата при предлаганите условия още през лятото. Поради това министерство на финансите отмени аукциона, планиран за 24 юни. На 1 юли ведомството предложи книжа за 110 млрд рубли, получи заявки за 25,6 млрд и продаде 10,4 млрд. На 8 юли отмени и следващия аукцион. На 15 юли отхвърли заявки за 144 млрд рубли за облигация с плаващ купон, чиято лихва следва пазарните ставки, защото нито една не беше на цена, която да приеме. На 20 юли спря за неопределено време аукционите, „за да съдейства за стабилизирането на пазарната ситуация“, като през август не се проведе нито един.
Набирането на заеми беше възобновено на 2 септември с облигация с плаващ купон и падеж през 2042 г. Ведомството я продаде на цена от 92,5% от номинала и срещу 1 трлн рубли номинал получи 939 млрд. В същия ден кредитните институции взеха от Банката на Русия почти същата сума чрез репо операции, т.е. краткосрочни заеми срещу залог на ценни книжа. Според данни на KSE репо заемите са около 940 млрд рубли, а за обезпечение по тях е заложена почти цялата нова емисия. По данни на регулатора, цитирани от Carnegie, 83,6% от емисията са купили най-големите банки в страната. KSE нарича това „механизъм на непряко монетарно финансиране на бюджета“. Икономистът Владислав Иноземцев описва същата верига пред The Moscow Times: централната банка дава пари на банките, за да ги отпуснат на държавата, а после приема купените облигации като обезпечение. За него това е „скоординирана игра“, де факто „най-чиста емисионна операция“, т.е. създаване на пари. Минфин приключи третото тримесечие с набрани 1,39 трлн рубли, или 92,7% от плана, но над две трети от сумата дойдоха от тази единствена емисия.
Банките остават единственият голям купувач. Те държат 20,4 трлн рубли, или 62% от ОФЗ в обращение. Делът на чуждестранните инвеститори е спаднал от 19% през януари 2022 г. до 3,1%. Домакинствата са купили едва 1,4% от емисиите от 2023 г. насам. Самата банкова система обаче не разполага със свободни средства. Според данни на KSE ликвидният ѝ излишък от 1,6 трлн рубли през май 2025 г. се е превърнал в структурен недостиг от 3 трлн в средата на септември. Задълженията ѝ към регулатора достигат 7,4 трлн рубли в края на септември, с 185% повече от година по-рано.
Цената на тази схема расте. Облигацията, продадена на 7 октомври, е с падеж през октомври 2033 г. На 20 май и 17 юни ведомството я пласираше при 14,64% и 14,85%. На 16 септември доходността вече бе 16,30%. Междувременно Банката на Русия два пъти намали ключовата ставка, до 14%, и на 11 септември я задържа на това ниво. За 7-годишен заем държавата плаща лихва с около 2,6% над ключовата ставка. Индексът на държавните облигации на Московската борса (RGBI), който следи цените им, падна на 28 септември под 112 пункта, а към 30 септември беше около 111,2, близо до летния минимум. Анализатори на подразделението на Raiffeisenbank в Руската федерация свързаха натиска с новините „за доста съществените промени в бюджетните планове за тази и следващата година“.
Аукционът на 7 октомври показва, че парите на пазара не са свършили, а се предлагат на цена, която е неприемлива за Минфин. Заявките бяха за 134,4 млрд рубли при предложени 83,4 млрд. Министерството продаде 39,1 млрд и удовлетвори под една трета от търсенето, защото другите купувачи искаха по-висока доходност. Отделно то изплати 473,6 млрд рубли за погасяване на емисия с настъпил падеж и за купонни плащания. Планът за последното тримесечие е 2,45 трлн рубли в 11 аукционни дни, тоест средно около 220 млрд на аукционен ден. Първият от тези дни донесе по-малко от една пета от нужното.
Нуждата от заеми расте, защото едновременно се увеличават разходите за войната, но и за самия дълг. По документи, видени от Reuters, отбраната получава 17,1 трлн рубли през 2027 г. с 27% над 13,5 трлн в плана за миналата година. За 2026 г. бяха заложени 12,1 трлн, а размерът на реално изразходваните средства е засекретен. Bloomberg съобщи през юни, позовавайки се на анонимни източници, че тази година Кремъл ще вдигне военните разходи с още 4-5 трлн рубли. Общо разходите за силовия сектор, включително за национална сигурност и правоприлагащи органи, достигат 21,4 трлн, или 44% от бюджета. Социалната политика, здравеопазването и образованието получават общо 21%. Обслужването на дълга ще струва 4,57 трлн рубли, повече от здравеопазването и образованието, взети заедно. Държавният дълг расте от 19,9% на 21,7% от БВП за една година.
Останалите средства правителството търси чрез данъците. Проектът въвежда прогресивна скала от 13-22% за пасивните доходи като лихвите по депозити и дивидентите, досега облагани с 13 или 15%. Промяната ще засегне около 4 млн. души с високи доходи. Дивидентите, превеждани по специалните сметки тип „С“, през които минават плащанията към инвеститори от държави, обявени от Москва за неприятелски, се облагат с 35%. Покупките от чуждестранни онлайн платформи се облагат с ДДС от 22%, а минните и металургичните компании плащат 30% данък върху свръхпечалба. Прокопенко посочи, че по-високият данък върху лихвите по спестяванията ще намали и без това слабия интерес на гражданите към държавния дълг и ще направи изплащането му още по-зависимо от банковата система и от регулатора. KSE оценява мерките като „очевидно недостатъчни“, но според института те „подсказват какво предстои“.
Сергей Алексашенко, бивш първи заместник-председател на Банката на Русия, изчислява в анализ за New Eurasian Strategies Centre от 6 октомври, че общите разходи растат номинално с 0,44%, но военните пера нарастват с 1,7 до 1,8 трлн рубли, а разходите за лихви – с още 1,1 трлн. Затова всички останали пера трябва да намалеят с 8,7%, което при заложената инфлация от 4% е реален спад от около 13%. Само за да останат невоенните разходи на сегашното си ниво, без корекция за инфлацията, трябват още 2,5 до 2,6 трлн рубли. Тогава недостигът стига поне 8,3 до 8,4 трлн. Алексашенко допуска, че финансовото ведомство е дало на военните всичко поискано още при планирането, за да може после да отказва увеличения през годината, а невоенните ведомства ще трябва да лобират пред президента и премиера.
Нищо от това не значи, че Москва е останала без пари. Анализаторите на Renaissance Capital изчисляват, че първичният структурен дефицит, т.е. без допълнителните петролни приходи и без лихвите, възлиза на 1,5 трлн рубли, или 0,6% от БВП. Петролът и газът вече осигуряват едва 1/5 от приходите, така че заложените 50 долара за барел оставят резерв при по-скъп петрол. Фондът за национално благосъстояние възлиза на 13,2 трлн рубли, макар че по оценка на KSE ликвидни са едва 4 трлн. Самият институт обаче признава, че завръщането на пазара през септември показва, че каналът остава отворен, включително за дълг с постоянен купон.
Въпросът е на каква цена и докога може да продължи подобно финансиране. В сценария на KSE, при който Минфин приема по-висока доходност, Банката на Русия увеличава подкрепата с репо операции, а нетният размер на заемите е около 300 млрд рубли месечно, Русия остава без достатъчно финансиране в началото на 2028 г. При нова продължителна пауза на аукционите и 600 млрд рубли месечен дефицит буферите се изчерпват до юни 2027 г. „Очевидно Русия не може да си позволи още едно продължително прекъсване на набирането на вътрешни заеми, без да застраши способността да финансира държавата“, пишат авторите. Те препоръчват на съюзниците на Украйна да свиват енергийните приходи на Москва и да държат чуждите инвеститори далеч от ОФЗ, включително с вторични американски санкции срещу финансови институции от трети страни. Препоръчват още санкции срещу банките, изкупуващи най-голям дял от дълга, и ограничения за продажбите на държавното злато. Най-големия риск за сметките на Москва KSE вижда в повторното отваряне на Ормузкия проток, което би свалило цените на енергията.
Сравнението между лятото и есента показва, че руската държава все още намира купувачи за дълга си, но все по-често с пари, които централната банка е пуснала в системата. Имайки предвид тези данни и разчета на Алексашенко е много вероятно реалният дефицит за 2027 г. да надхвърли заложените 5,44 трлн рубли. Вероятно е също все по-голяма част от него да се покрива по схемата от 2 септември. Прогнозата ще бъде потвърдена, ако аукционите през октомври и ноември останат далеч под 220 млрд рубли дневно, нужни за плана, и министерството отново пласира голяма емисия с плаващ купон, съпроводена от репо операция със същия размер. Ще отслабне, ако емисиите с постоянен купон започнат да се приближават до този темп при стабилна доходност. Следващата контролна точка е 23 октомври, когато Банката на Русия трябва да вземе решение за ключовата ставка. Ако я повиши, новият дълг ще поскъпне още. Ако я задържи, доходността над 16% остава цената на един затворен кръг: държавата заема от банките пари, които са взели от централната банка срещу същите облигации.
Няма коментари:
Публикуване на коментар